略論上市公司信息披露制度的完善

　   信息披露是投資者了解上市公司、證券監(jiān)管機構(gòu)監(jiān)管上市公司的主要途徑，信息披露制度是各國證券法律制度的重要原則。在我國，上市公司[①]受《公司法》和《證券法》的雙重規(guī)制，信息披露在這兩個法律中均有所要求。遺憾的是，當(dāng)前我國的各上市公司屢屢違規(guī)，內(nèi)幕交易、操縱市場行為不斷發(fā)生，廣大中小投資者往往成為證券交易的最終犧牲品。因此，筆者想就信息披露制度原理，結(jié)合有關(guān)事實、案例，探究中國證券市場信息披露不規(guī)范的現(xiàn)狀、原因，并針對現(xiàn)有的信息披露制度及其監(jiān)管中存在的問題提出積極對策。

一、信息披露制度概述

1、涵義

信息披露制度，也稱公示制度、公開披露制度，是上市公司為保障投資者利益、接受社會公眾的監(jiān)督而依照法律規(guī)定必須將其自身的財務(wù)變化、經(jīng)營狀況等信息和資料向證券管理部門和證券交易所報告，并向社會公開或公告，以便使投資者充分了解情況的制度。它既包括發(fā)行前的披露，也包括上市后的持續(xù)信息公開，它主要由招股說明書制度、定期報告制度和臨時報告制度組成。

信息披露制度是證券法“三公”原則[②]中“公開原則”的具體要求和反映，也是證券監(jiān)管的重要方式，美國的Louis D.Brandeis在其著作“Other People’s Money & How the Bankers Use It”（1933）中提到“公開原則被推崇為醫(yī)治社會和企業(yè)弊病的良藥。猶如太陽，是最佳的消毒劑；猶如電燈，是最有效的警察”[③]。信息披露制度保障了交易的安全，維護著投資者的信心，也維持了證券市場的穩(wěn)定秩序。

2、起源

上市公司信息披露制度是證券市場發(fā)展到一定階段，相互聯(lián)系、相互作用的證券市場特性與上市公司特性在證券法律制度上的反映[④]。世界各國證券立法莫不將上市公司的各種信息披露作為法律法規(guī)的重要內(nèi)容，信息披露制度源于英國和美國。

英國的“南海泡沫事件”（South Sea Bubble）導(dǎo)致了1720年“詐欺防止法案”（Bubble Act of 1720）的出臺，而后1844年英國合股公司法（The Joint Stock Companies Act 1844）中關(guān)于“招股說明書”（Prospectus）的規(guī)定，首次確立了強制性信息披露原則（The Principle of Compulsory Disclosure）。

但是，當(dāng)今世界信息披露制度最完善、最成熟的立法在于美國。它關(guān)于信息披露的要求最初源于1911年堪薩斯州的《藍天法》（Blue Sky Law）[⑤]。1929年華爾街證券市場的大陣痛，以及陣痛前的非法投機、欺詐與操縱行為，促使了美國聯(lián)邦政府1933年的《證券法》和1934年的《證券交易法》的頒布。在1933年的《證券法》中美國首次規(guī)定實行財務(wù)公開制度，這被認為是世界上最早的信息披露制度。

3、經(jīng)濟學(xué)的理論依據(jù)

證券法將披露公司信息作為上市公司的法定義務(wù)，其法理基礎(chǔ)之一是上市公司信息與其股票的市場價格之間有緊密的聯(lián)系；從經(jīng)濟學(xué)上看，它有一個近年來被各國證券法學(xué)界廣泛認可的金融理論，即“有效資本市場假設(shè)”理論（Efficient Capital Market Hypothesis，簡稱ECMH）。“這一理論的最重要貢獻在于它作為一個描述性理論，表明了宏觀、微觀及上市公司層面的財務(wù)信息（包括任何影響金融指標(biāo)的信息）的披露與證券價格之間的關(guān)系。它建立了一個分析系統(tǒng)，讓人們在該系統(tǒng)所設(shè)定的框架內(nèi)，對股票價格本身的合理性、股票價格與信息披露和市場上其它各種因素的關(guān)系進行進一步的研究，從而得出自己的結(jié)論[⑥]”。

有效資本市場理論假設(shè)將市場分為三種形式的有效市場，即弱效率市場、中強效率市場和強效率市場。“在弱效率市場中，價格僅反映證券以前的價格信息；中強效率市

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