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我國(guó)發(fā)展市政債券面臨的困境與對(duì)策分析經(jīng)濟(jì)學(xué)論文
近年來(lái)我國(guó)的經(jīng)濟(jì)發(fā)展和城市化進(jìn)程呈現(xiàn)出欣欣向榮的景象，不過(guò)地方財(cái)政時(shí)常會(huì)碰到“規(guī)劃有余而資金不足”的窘境。一直以來(lái)中央政府試圖通過(guò)發(fā)行國(guó)債籌集資金解決部分地區(qū)財(cái)政枯竭的問(wèn)題，但對(duì)于絕大多數(shù)地方政府而言，來(lái)自中央的轉(zhuǎn)移支付①和債務(wù)轉(zhuǎn)移遠(yuǎn)遠(yuǎn)不能滿(mǎn)足需求。為了短期內(nèi)取得政績(jī)，某些地方政府官員一方面通過(guò)批租土地、炒作房地產(chǎn)的方式籌集資金，可以說(shuō)當(dāng)前我國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)中存在的許多不正�，F(xiàn)象，很大程度上是由于地方政府缺乏正常的資金來(lái)源而造成的;另一方面則倚仗地方融資平臺(tái)的貸款，隨著地方融資平臺(tái)的貸款額越積越多，國(guó)家也已下決心進(jìn)行徹底整治。②面臨同樣困境，國(guó)外地方政府一般通過(guò)市政債券籌措城市建設(shè)資金，它無(wú)論在聯(lián)邦制國(guó)家美國(guó)，還是在集權(quán)制國(guó)家日本都取得了巨大的成就。我國(guó)也曾想進(jìn)行地方政府負(fù)債的試點(diǎn)工作，只是由于條件不成熟而作罷。③由于近兩年世界經(jīng)濟(jì)正處于強(qiáng)勁復(fù)蘇態(tài)勢(shì)，再加上我國(guó)在地區(qū)城市建設(shè)中的資金困境和金融衍生產(chǎn)品上對(duì)西方成熟產(chǎn)品一貫的借鑒史，幾乎可以肯定:我國(guó)在不遠(yuǎn)的將來(lái)也會(huì)施行市政債券來(lái)籌集城市建設(shè)資金。那樣一來(lái)，我們現(xiàn)在最重要的工作就不是去論證發(fā)展的必要性和可行性，而要對(duì)發(fā)展市政債券過(guò)程中可能遇到的障礙并提出相應(yīng)的解決辦法，只有這樣才有可能在實(shí)際運(yùn)作時(shí)少走彎路。
一、我國(guó)發(fā)展市政債券面臨的困境分析
1.地方政府的發(fā)債沖動(dòng)。任何一種融資方式都不會(huì)是完美的，市政債券也一樣。由于取得的資金成本較低且時(shí)間較快，地方政府又在沒(méi)有監(jiān)督的情況下提供社會(huì)公共服務(wù)，浪費(fèi)現(xiàn)象是無(wú)法避免的。更嚴(yán)重的是各地區(qū)間的競(jìng)爭(zhēng)還容易激發(fā)地方政府的發(fā)債沖動(dòng)，導(dǎo)致負(fù)債的泛濫并最終影響我國(guó)金融秩序的穩(wěn)定。原因主要有三:從借款人角度，由于我國(guó)缺乏必要的破產(chǎn)機(jī)制，地方政府在發(fā)債時(shí)顯得有恃無(wú)恐，對(duì)債務(wù)違約時(shí)中央財(cái)政給予經(jīng)濟(jì)救援的預(yù)期過(guò)高，一旦地方政府稅收不力、過(guò)度支出或者是債務(wù)違約時(shí)，他們就會(huì)期望中央政府填補(bǔ)財(cái)政缺口，久而久之地方財(cái)政風(fēng)險(xiǎn)可能會(huì)演變至無(wú)法控制的境地;從債權(quán)人角度，中央政府的隱含擔(dān)保也使得債權(quán)人會(huì)失去監(jiān)督地方政府的動(dòng)力，加重債券發(fā)行流通時(shí)的出現(xiàn)逆向選擇和道德風(fēng)險(xiǎn)等問(wèn)題的可能;從外部環(huán)境角度，由于目前我國(guó)在地方干部考核工作中存在“重硬件、輕軟件，重物質(zhì)業(yè)績(jī)、輕財(cái)務(wù)考核，重資金投入、輕效益評(píng)價(jià)”等弊病。很多地方政府領(lǐng)導(dǎo)在舉債時(shí)往往只管借不管還，導(dǎo)致地方負(fù)債泛濫。但問(wèn)題是，誰(shuí)來(lái)保證這些地方政府能夠償還債務(wù)，避免陷入借新債還舊債的境地?這個(gè)問(wèn)題不解決，最終積累的債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)無(wú)疑會(huì)轉(zhuǎn)嫁給中央政府。
2.地方信用環(huán)境較差和信息披露機(jī)制不完善。市政債券以地方政府的信用狀況為基礎(chǔ)。信用狀況差的地方政府在資本市場(chǎng)上不僅很難獲得資金，而且其融資風(fēng)險(xiǎn)貼水會(huì)比信用狀況良好的公司高很多。對(duì)美國(guó)債券市場(chǎng)的研究表明，信用狀況與收益率成反比，信用狀況良好的發(fā)行主體融資成本也低，這需要政府有相當(dāng)高的民眾公信力。遺憾的是近幾年受到諸多事件如非典和的影響，我國(guó)政府的信用狀況已跌至谷底。
此外，我國(guó)的信息披露機(jī)制不完善也是發(fā)行市政債券的一大障礙。市政債券的發(fā)行不僅關(guān)系到投資者的利益，而且關(guān)系到當(dāng)?shù)丶{稅人的利益。所以，市政債券發(fā)行中的信息披露非常重要。在國(guó)外，市政債券的發(fā)行人需要詳細(xì)地披露其財(cái)務(wù)信息，這些信息可以在銀行、經(jīng)濟(jì)商或者發(fā)行人的網(wǎng)站上獲得。對(duì)于信息披露的內(nèi)容，監(jiān)管機(jī)構(gòu)有非常詳細(xì)和嚴(yán)格的規(guī)定。在我國(guó)的現(xiàn)實(shí)卻不容樂(lè)觀，證券法的相關(guān)規(guī)定顯得過(guò)于粗簡(jiǎn)，不夠詳細(xì)，使得信息優(yōu)勢(shì)方缺少制度框架的規(guī)范。
3.信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)作用有限。按照規(guī)范的證券市場(chǎng)運(yùn)作方式，發(fā)行市政債券必須進(jìn)行信用評(píng)級(jí)，對(duì)債券的投資風(fēng)險(xiǎn)和信用水平進(jìn)行評(píng)估，只有在信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)獲得投資等級(jí)以上的地方政府才有資格發(fā)行地方債券。美國(guó)就擁有非常完善的市政債券評(píng)級(jí)體系，其地方政府信用評(píng)級(jí)工作主要是由穆迪、標(biāo)準(zhǔn)普爾和惠譽(yù)三大評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)進(jìn)行的。因此在美國(guó)的市政債券市場(chǎng)上很少出售沒(méi)有經(jīng)過(guò)信用評(píng)級(jí)的債券，而這些信用評(píng)估狀況會(huì)對(duì)債券的借款成本產(chǎn)生重要影響。
從國(guó)內(nèi)的情況來(lái)看，證券市場(chǎng)上普遍存在信息披露質(zhì)量不高的問(wèn)題。這既有發(fā)行主體和監(jiān)管機(jī)構(gòu)的因素，也有評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)落后的因素。在債券市場(chǎng)發(fā)達(dá)的國(guó)家，存在眾多信息收集和處理機(jī)構(gòu)，能夠使債券投資人方便地得到各種準(zhǔn)確信息。而我國(guó)目前還沒(méi)有一家機(jī)構(gòu)能夠提供完整的相關(guān)債券信息，以尚在發(fā)展中的企業(yè)債為例，業(yè)內(nèi)幾家資訊機(jī)構(gòu)如中誠(chéng)信、大公和聯(lián)合資信等機(jī)構(gòu)提供的企業(yè)債相關(guān)信息都不夠完整、準(zhǔn)確和及時(shí)，讓人不由得擔(dān)心未來(lái)的市政債券評(píng)級(jí)活動(dòng)。畢竟對(duì)于專(zhuān)業(yè)投資人來(lái)說(shuō)，最關(guān)心的是持續(xù)的信息披露和連續(xù)的分析報(bào)告，信息機(jī)構(gòu)在企業(yè)債方面信息收集和整合的落后制約了投資者對(duì)這一市場(chǎng)的深入分析。特別是在制度尚不完善的背景下，很容易導(dǎo)致尋租現(xiàn)象猖獗，評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)易與地方政府、承銷(xiāo)商結(jié)成“利益共同體”，三者均會(huì)從成功的債券發(fā)行中得到利益，因此往往共同抬高評(píng)級(jí)結(jié)果，導(dǎo)致評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)很難真正發(fā)揮作用。
4.地區(qū)間的不平衡和“馬太效應(yīng)”。馬太效應(yīng)(Mat-thew Effect)由美國(guó)學(xué)者羅伯特·莫頓提出，是指好的越好，壞的越壞的一種現(xiàn)象。此術(shù)語(yǔ)后為經(jīng)濟(jì)學(xué)界所借用，反映貧者越貧，富者越富，贏家通吃的經(jīng)濟(jì)學(xué)中收入分配不公的現(xiàn)象。
聯(lián)想到我國(guó)的實(shí)際情況，各地區(qū)的經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平、市場(chǎng)發(fā)育水平和債券市場(chǎng)容量相差很大。目前有兩類(lèi)地方政府最可能優(yōu)先獲準(zhǔn)發(fā)行債券:一類(lèi)是有特別目的需要發(fā)債融資的，比如以開(kāi)發(fā)能源為目的。一旦發(fā)行債券，新疆的石油、山西的煤炭就可以馬上進(jìn)行開(kāi)采了。這些項(xiàng)目所帶來(lái)的豐厚利潤(rùn)完全可以來(lái)償還債務(wù);還有一類(lèi)是經(jīng)濟(jì)實(shí)力強(qiáng)的重點(diǎn)城市，既包括北京、上海等直轄市，也包括廣州、南京等省會(huì)城市。也即是說(shuō)越是經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)的地區(qū)，就越有條件發(fā)行市政債券;而越是經(jīng)濟(jì)欠發(fā)達(dá)地區(qū)，發(fā)行市政債券的限制條件就越多。若再考慮到地區(qū)間資金流動(dòng)，欠發(fā)達(dá)地區(qū)的資金可能會(huì)流入發(fā)達(dá)地區(qū)，出現(xiàn)“馬太效應(yīng)”的困局，導(dǎo)致東西部地區(qū)經(jīng)濟(jì)發(fā)展差距進(jìn)一步擴(kuò)大，也與國(guó)家大力發(fā)展中西部地區(qū)經(jīng)濟(jì)的戰(zhàn)略初衷相違背。這是眾多國(guó)內(nèi)學(xué)者一直以來(lái)反對(duì)市政債券最重要的因素。
5.法律和制度上的障礙。1995年制定的預(yù)算法中明確規(guī)定:“地方政府不得發(fā)債�！币环矫�，地方政府承擔(dān)著巨大當(dāng)?shù)鼗A(chǔ)設(shè)施建設(shè)壓力;另一方面始于1994年的分稅制改革又使得地方政府缺乏足夠的資金來(lái)源，中央政府的補(bǔ)貼和轉(zhuǎn)移支付遠(yuǎn)不能滿(mǎn)足各地區(qū)的建設(shè)資金需求，在我國(guó)近年來(lái)的城市化進(jìn)程中這對(duì)資金供求間的矛盾始終存在。雖然在現(xiàn)實(shí)生活中，中央政府把大約50%的國(guó)債用于改善地方政府的財(cái)政狀況，并且由地方政府負(fù)責(zé)償還本息，但卻遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠。
一旦允許地方政府作為債券的發(fā)行主體，將直接違反國(guó)家的法律。地方政府不得不想方設(shè)法籌集建設(shè)資金，通過(guò)土地財(cái)政、地方融資平臺(tái)或是通過(guò)打擦邊球的“準(zhǔn)市政債券”等方式來(lái)緩解資金壓力。需知這些措施只是一時(shí)的權(quán)宜之計(jì)，一旦經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)向國(guó)家經(jīng)濟(jì)政策收緊，那么土地財(cái)政收入將無(wú)法保證，政府也將面臨極大的償付危機(jī)，至于地方融資平臺(tái)更是特殊時(shí)期的畸形產(chǎn)物不會(huì)長(zhǎng)久。相關(guān)法律和制度的缺失的后果就是一旦政府出現(xiàn)財(cái)政危機(jī)，債權(quán)人的合法權(quán)益將無(wú)法保證，這無(wú)疑會(huì)將大量潛在的投資者拒之門(mén)外。
二、相關(guān)的政策建議
1.完善政府職能。
(1)經(jīng)濟(jì)決策終身負(fù)責(zé)制。國(guó)外地方政府有過(guò)破產(chǎn)的先例，比如1991年美國(guó)的費(fèi)城和2009年的加州都爆發(fā)了嚴(yán)重的財(cái)政危機(jī)，財(cái)政收入已無(wú)法滿(mǎn)足還款需求。
有此約束，當(dāng)?shù)卣谶M(jìn)行負(fù)債決策時(shí)無(wú)疑會(huì)慎之又慎。
這種情況在我國(guó)卻不存在，認(rèn)為無(wú)論政府欠多少錢(qián)，都不存在破產(chǎn)的可能，最壞的情況也有中央財(cái)政兜底，或者發(fā)新債還舊債。想破除陋習(xí)就得抑制地方政府的發(fā)債沖動(dòng)，實(shí)施領(lǐng)導(dǎo)決策終身負(fù)責(zé)制。誠(chéng)如企業(yè)破產(chǎn)老板就要下崗一樣的道理，政府的財(cái)政遇到人為的或決策失誤的破產(chǎn)危機(jī)，就應(yīng)追究地方政府的責(zé)任，讓一些負(fù)主要責(zé)任的干部下崗，無(wú)論這些干部提拔到了哪里，追究都不會(huì)中止。如此這般，還有多少干部會(huì)不顧當(dāng)?shù)刎?cái)政實(shí)力亂上政績(jī)項(xiàng)目?當(dāng)然，要想從根本解決地方官員在發(fā)債問(wèn)題上的短視行為，還要徹底改變現(xiàn)有官員考核體系，走出唯GDP窠臼，依照國(guó)際經(jīng)驗(yàn)以法律形式或者相關(guān)的規(guī)章制度來(lái)規(guī)范化和制度化績(jī)效評(píng)價(jià)。
(2)建立專(zhuān)業(yè)的監(jiān)管機(jī)構(gòu)。國(guó)內(nèi)學(xué)者對(duì)市政債券的前景不樂(lè)觀還有一個(gè)重要的原因是我國(guó)某些地方政府對(duì)資金的隨意挪用，“連救災(zāi)款都敢挪用，何況是發(fā)債所得”或是擔(dān)心市政債券籌借的資金被用于當(dāng)?shù)亍靶蜗蠊こ獭敝性斐衫速M(fèi)。理論上說(shuō)發(fā)行債券與否本應(yīng)該由地方人大監(jiān)督地方政府量力而行。但由于我國(guó)地方人大代表組成存在問(wèn)題，地方政府官員或者退居二線(xiàn)的地方政府官員在人大及其常委會(huì)擔(dān)任領(lǐng)導(dǎo)職務(wù)，所以很難對(duì)地方政府形成強(qiáng)有力的監(jiān)督。
這一點(diǎn)上，我們可以借鑒美國(guó)的發(fā)展經(jīng)驗(yàn)建立專(zhuān)業(yè)的監(jiān)管機(jī)構(gòu)負(fù)責(zé)監(jiān)管。在美國(guó)監(jiān)督具體有兩個(gè)部門(mén)①來(lái)負(fù)責(zé):一個(gè)就是MSRB(市政債券規(guī)則制定委員會(huì))，另一個(gè)是OMS(美國(guó)證監(jiān)會(huì)市場(chǎng)監(jiān)督部市政債券辦公室)，其中MSRB雖是行業(yè)自律組織，但卻負(fù)責(zé)制定市政債券市場(chǎng)的規(guī)則，再經(jīng)SEC批準(zhǔn)之后即可生效;OMS主要負(fù)責(zé)監(jiān)督市政債券市場(chǎng)上的參與者行為、督促其履行信息披露義務(wù)并對(duì)違反規(guī)定者進(jìn)行行政處理，例如限期整改，罰款甚至提起訴訟等。美國(guó)市政債券市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)始終在可控范圍內(nèi)，因此可怕的不是政府負(fù)債，而是監(jiān)管的缺失，曹德旺的2億元捐款就由于各方面監(jiān)管的到位而全額發(fā)到各個(gè)災(zāi)民手中。監(jiān)管機(jī)構(gòu)中成員主要由經(jīng)濟(jì)界人士和公眾利益代表組成，以求能最大限度地保護(hù)投資者的利益，否則以地方公開(kāi)發(fā)債取代目前的隱性舉債，不過(guò)是左手進(jìn)右手出忽悠債主的應(yīng)急游戲。
(3)加強(qiáng)地方政府信用體系建設(shè)。市政債券的信用問(wèn)題一般就是發(fā)債主體的地方政府的信用問(wèn)題，地方政府財(cái)務(wù)狀況是否健康，是否能足額返還所借債務(wù)的本息是核心問(wèn)題。這一點(diǎn)國(guó)外情況甚佳，出現(xiàn)意外情況時(shí)政府的通知和公告都能穩(wěn)定民眾情緒，避免出現(xiàn)更大的風(fēng)波。然而，我國(guó)的情況就不容樂(lè)觀，除了上文提到的全國(guó)性事件之外，一些地方政府在國(guó)民經(jīng)濟(jì)和社會(huì)發(fā)展統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)上的失實(shí)，必然會(huì)影響到市政債券的順利發(fā)行和流通。因此想提高政府信用，不僅要進(jìn)一步推動(dòng)制度的民主化進(jìn)程，構(gòu)建法治政府和信用政府，還要增加重大事件或決策的透明度和工作的參與度、知情度。良好的政府信用不僅能維護(hù)社會(huì)的穩(wěn)定，還能在一定程度上提高債券的信用評(píng)級(jí)，降低債券的發(fā)行成本。
(4)建立地方政府債務(wù)融資的預(yù)警系統(tǒng)和償債機(jī)制。地方各級(jí)財(cái)政部門(mén)應(yīng)通過(guò)年度預(yù)算安排、財(cái)政結(jié)余調(diào)劑以及債務(wù)投資項(xiàng)目效益的一定比例的劃轉(zhuǎn)等途徑，建立財(cái)政償債基金，專(zhuān)項(xiàng)用于地方政府債務(wù)的償還�？紤]到償債的長(zhǎng)期性，償債基金一旦建立就應(yīng)保持其穩(wěn)定性，作為固定支出項(xiàng)目，且每年都應(yīng)有所增長(zhǎng)。要設(shè)立償債基金專(zhuān)戶(hù)由財(cái)政部門(mén)負(fù)責(zé)還本付息。另外為了防范地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，還應(yīng)當(dāng)根據(jù)目前債務(wù)融資的現(xiàn)狀，研究確定相對(duì)科學(xué)合理的債務(wù)監(jiān)控指標(biāo)體系，如財(cái)政負(fù)債率、財(cái)政還款率、內(nèi)外債比例、債務(wù)期限結(jié)構(gòu)、直接債務(wù)與或有債務(wù)的比例等，科學(xué)測(cè)算地方政府發(fā)行債券的規(guī)模和風(fēng)險(xiǎn)。保證地方政府債務(wù)與當(dāng)?shù)亟?jīng)濟(jì)發(fā)展水平和財(cái)政承受能力相適應(yīng)，防止發(fā)生債務(wù)危機(jī)。
2.協(xié)調(diào)地區(qū)間的平衡發(fā)展。我們注意到即使在歐美等西方發(fā)達(dá)國(guó)家，國(guó)內(nèi)也存在地區(qū)差距，市政債券的最為發(fā)達(dá)美國(guó)并沒(méi)有因?yàn)椤榜R太效應(yīng)”而壓制市政債券的發(fā)展，反而采取了市場(chǎng)化的發(fā)行方式，最終使城市化得到快速推動(dòng)。中國(guó)也應(yīng)該順應(yīng)市場(chǎng)的需求，不能因?yàn)楹ε碌貐^(qū)差距而壓抑地方政府的需求。因?yàn)槭姓䝼陌l(fā)行是否會(huì)擴(kuò)大地區(qū)差距，這不是市場(chǎng)能夠解決的問(wèn)題，關(guān)鍵在于財(cái)政制度如何安排。我國(guó)的遠(yuǎn)景目標(biāo)是通過(guò)規(guī)范的分稅制財(cái)政體制實(shí)現(xiàn)均等化;中短期則可以通過(guò)多種方式，增加可用于均等化的財(cái)政資源規(guī)模，并采取“整筆補(bǔ)助”、一般性補(bǔ)助與專(zhuān)項(xiàng)補(bǔ)助協(xié)調(diào)運(yùn)作的方式，提高有限財(cái)政資源的使用效率，防止地區(qū)間公共服務(wù)水平差距進(jìn)一步拉大。除此之外解決地區(qū)間發(fā)展差距的問(wèn)題還有其他途徑。例如加強(qiáng)政府間的橫向轉(zhuǎn)移支付。由于部分發(fā)達(dá)城市可以發(fā)行市政債券融資，中央政府因此節(jié)省出大量原本投向這些地區(qū)的資金，從而加大對(duì)落后地區(qū)的財(cái)政轉(zhuǎn)移支付力度。也有學(xué)者提出，中央政府可以在試點(diǎn)期間對(duì)市政債券征稅，把這部分稅收投向落后地區(qū)，這實(shí)質(zhì)上是把發(fā)達(dá)地區(qū)的資金通過(guò)中央財(cái)政進(jìn)行再分配，兼顧了效率跟公平。值得注意的是，對(duì)落后地區(qū)的這部分轉(zhuǎn)移支付資金要指定用途，規(guī)定其只能用于增加公共服務(wù)，這樣才能達(dá)到公共服務(wù)均等的最終目標(biāo)。
地方債券并不能解決目前的中央地方政府關(guān)系問(wèn)題，但允許地方發(fā)行地方債券，至少可以通過(guò)多開(kāi)辟一條路，騰出中央地方關(guān)系進(jìn)一步改革的時(shí)間，在一定程度上舒緩當(dāng)前宏觀調(diào)控中緊張的中央地方關(guān)系。也只有在允許地方發(fā)行債券的基礎(chǔ)上，中央對(duì)于地方經(jīng)濟(jì)的宏觀調(diào)控才最有可能被地方政府所接受，不會(huì)陷入“上有政策，下有對(duì)策”的窘境。
3.協(xié)調(diào)市政債券與各債券品種間的關(guān)系。在西方國(guó)家債券市場(chǎng)結(jié)構(gòu)中，國(guó)債、市政債券、金融債和企業(yè)債券幾乎是四分天下的局面。而我國(guó)現(xiàn)有市場(chǎng)的國(guó)債比例高達(dá)70%，金融債券和企業(yè)債券總量偏小，發(fā)展較為滯后。新發(fā)行市政債券明顯會(huì)對(duì)現(xiàn)有債券市場(chǎng)產(chǎn)生沖擊，其中對(duì)國(guó)債的沖擊最為明顯，因?yàn)橐欢〞r(shí)間內(nèi)社會(huì)閑置資金是有限的，在地方債和國(guó)債之間的分配自然此消彼長(zhǎng)。如何協(xié)調(diào)好各個(gè)債券品種之間的關(guān)系成為控制債券風(fēng)險(xiǎn)，保證債券市場(chǎng)健康發(fā)展的重要要求。
在這里由于市政債券先期處于試點(diǎn)階段，國(guó)家主要還是通過(guò)發(fā)行國(guó)債來(lái)支持經(jīng)濟(jì)不發(fā)達(dá)地區(qū)的發(fā)展。因此，一是要保證國(guó)債仍要處于優(yōu)先發(fā)行的指導(dǎo)政策，規(guī)模上再確保國(guó)債的基礎(chǔ)上兼顧市政債券，時(shí)間上也要先安排國(guó)債，再考慮市政債券。上海財(cái)經(jīng)大學(xué)教授方紅生則更進(jìn)一步，通過(guò)分析EMU債券分配模型得出中央和地方共享債券發(fā)行的博弈結(jié)果。二是協(xié)調(diào)好市政債券和企業(yè)債的關(guān)系，要改革監(jiān)管部門(mén)的管理理念和方式，形成“大市場(chǎng)，小政府”格局，即從重視行政審批控制向重視市場(chǎng)化運(yùn)作方式轉(zhuǎn)化，從直接管理向監(jiān)控信心披露的間接管理轉(zhuǎn)化，以投資者利益為重;最后是要協(xié)調(diào)好市政債券和金融債的關(guān)系，防止相互影響掣肘。
4.金融生態(tài)環(huán)境①的改善。
(1)推進(jìn)利率市場(chǎng)化，完善債券收益率曲線(xiàn)。經(jīng)過(guò)多年改革，目前我國(guó)債券市場(chǎng)已基本實(shí)現(xiàn)了利率市場(chǎng)化，比如國(guó)債和金融債都采用了市場(chǎng)化的招標(biāo)定價(jià)方式。②不足之處一是債券市場(chǎng)容量較小以及不同債券品種的分割問(wèn)題，二是在于相關(guān)金融衍生產(chǎn)品的缺失，導(dǎo)致價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能非常有限。因此我們不僅要建立一個(gè)有深度和廣度的債券市場(chǎng)，以便給市政債券等提供有效的國(guó)債基準(zhǔn)利率曲線(xiàn);還需進(jìn)一步開(kāi)發(fā)和完善相關(guān)衍生產(chǎn)品，以促進(jìn)存貸款利率和市場(chǎng)利率的互動(dòng)，提高商業(yè)銀行風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)的能力，也有利于從根本上完善收益率曲線(xiàn)的形成和有效性。
(2)充分發(fā)揮評(píng)級(jí)等中介機(jī)構(gòu)的作用，強(qiáng)化信息披露制度。首先要發(fā)揮證券公司等承銷(xiāo)商的職能，作為專(zhuān)業(yè)機(jī)構(gòu)，他們?cè)谛袠I(yè)研究、產(chǎn)品定價(jià)和承銷(xiāo)營(yíng)銷(xiāo)方面具有明顯的優(yōu)勢(shì)。其次，就是加緊培育具有公信力的信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)，畢竟信用評(píng)級(jí)制度是債券市場(chǎng)發(fā)展的基礎(chǔ)，評(píng)級(jí)結(jié)果也是投資者作出投資決策最重要的依據(jù)。短期內(nèi)，在國(guó)內(nèi)評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)對(duì)政府的評(píng)級(jí)手段和經(jīng)驗(yàn)尚不完善，可信性還不太高的情況下，可在政策允許范圍內(nèi)批準(zhǔn)三大評(píng)級(jí)公司為發(fā)債的地方政府評(píng)級(jí)，給國(guó)內(nèi)評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)一個(gè)學(xué)習(xí)的階段，長(zhǎng)期內(nèi)可將市政債券評(píng)級(jí)市場(chǎng)放開(kāi)，國(guó)內(nèi)機(jī)構(gòu)與國(guó)際機(jī)構(gòu)共同評(píng)級(jí)。最后就是要建立有效的信息披露制度，信息披露規(guī)則要更為完善，更具可操作性;實(shí)踐證明，信息披露越薄弱，其造成的損失會(huì)越大。所以公開(kāi)的信息披露制度雖然短期內(nèi)會(huì)給地方政府造成一定的外在壓力，但長(zhǎng)期看卻可以幫助地方政府的決策者避免債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的發(fā)生。
(3)加快各交易市場(chǎng)的統(tǒng)一融合。長(zhǎng)期以來(lái)我國(guó)的各個(gè)債券市場(chǎng)一直呈現(xiàn)出割裂的局面，比如流通市場(chǎng)就分為三部分:銀行間市場(chǎng)、交易所市場(chǎng)和柜臺(tái)交易市場(chǎng)。
不同市場(chǎng)中，投資者、交易品種和監(jiān)管主體等都是割裂的，這種割裂狀態(tài)直接導(dǎo)致了各產(chǎn)品收益率的分化，限制了債券流動(dòng)性的提高，不利于市場(chǎng)發(fā)揮資源配置的基礎(chǔ)性作用，也在一定程度上影響了央行貨幣政策的傳導(dǎo)機(jī)制效率。因此應(yīng)盡快采取措施加快幾個(gè)市場(chǎng)的統(tǒng)一融合，并鼓勵(lì)地方之間的投資者“用腳投票”，形成有競(jìng)爭(zhēng)性的債券市場(chǎng)。
5.法律和制度上的改革。我國(guó)現(xiàn)行《預(yù)算法》的規(guī)定只是在名義上堵塞了地方政府合法發(fā)債的閘門(mén)，但卻并無(wú)法堵住地方政府變相舉債的腳步。比如通過(guò)政府特定的市場(chǎng)機(jī)構(gòu)(如市政建設(shè)公司)發(fā)行市政收益?zhèn)男袨椴](méi)有被禁止，而是廣泛存在于經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)的地區(qū)。
具體案例有1999年上海市城建投資開(kāi)發(fā)總公司發(fā)行的5億元浦東建設(shè)債券，用于上海地鐵二號(hào)線(xiàn)一期工程。這些債券是以企業(yè)債券的形式審批并發(fā)行的，與其說(shuō)是規(guī)避《預(yù)算法》的制約，不如說(shuō)是市政收益?zhèn)默F(xiàn)實(shí)存在，相應(yīng)的法律規(guī)范滯后，所以借用“企業(yè)債券”形式來(lái)實(shí)現(xiàn)政府發(fā)債的目的。
事實(shí)上法律和制度上的障礙只是看似最難以解決而已，國(guó)家現(xiàn)階段的禁令無(wú)非是擔(dān)心地方政府發(fā)債可能引發(fā)的財(cái)政危機(jī)。一旦市政債券的運(yùn)行得到市場(chǎng)的充分認(rèn)可，風(fēng)險(xiǎn)也在可控范圍之內(nèi)，那么對(duì)于我國(guó)來(lái)說(shuō)，需要解決的只是通過(guò)人大會(huì)議審議并修訂現(xiàn)行的《預(yù)算法》，制定《地方公債法》等市政債券方面具有重大意義的法律法規(guī)，直接賦予地方政府發(fā)債的權(quán)力并進(jìn)一步完善分稅制改革。若《預(yù)算法》修改的時(shí)機(jī)尚不成熟，可考慮由國(guó)務(wù)院依據(jù)《預(yù)算法》盡快制定并出臺(tái)一些特別規(guī)定，賦予地方政府發(fā)債權(quán)，制定發(fā)債的具體辦法，為符合條件的地方政府發(fā)行市政債券提供法律依據(jù)和制度支持。
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